Janus Janus Living, Inc.

問Janus 上市時營運商數量非常有限，但隨著收購執行，營運商數量持續增加。想了解公司如何看待營運商規模的擴展，以及未來如何繼續管理這些關係。

答Scott Brinker 表示，商業計畫的一部分就是與 10 個以上有合作紀錄的高品質營運商建立關係。今年開始時有 2 個合作夥伴，其中 LCS 佔約 90% 的投資組合，表現出色。為了成長必須多元化，因為高齡住宅的營運商掌控大量交易來源。年至今已透過 8 個不同營運夥伴、12 筆交易完成 18 億美元（$1.8 billion）的增值性收購。公司逐案精挑細選資產與營運商，並預期這些營運商未來會優先提供當地市場機會。公司不會擴展到 50 個營運商，因為規模不需要，但僅靠 2 個無法最大化商業計畫。

問同店指引自最初指引上調 500 個基點，令人印象深刻。想了解公司對投資組合及行業入住率高峰的看法，相對於年初的預期，以及這對定價、利潤率和未來 3 到 5 年業務的意義。

答Scott Brinker 表示，目前總投資組合入住率在 mid-80s（80% 多），年增超過 200 個基點，未來幾年可望達到 90s（90% 多），因為需求每年成長 4% 到 5%，供應低於 1%。承保時以約 93% 作為穩定入住率，但有些資產已接近 100% 滿租。Jonathan Hughes 補充，當入住率超過 90% 時，增量流動利潤率會改善，今年 NOI 利潤率擴張 250 個基點，RevPOR 與 ExPOR 的差距預期未來類似，且因更偏向獨立生活、勞動強度較低，增量利潤率只會改善。

問同店和總投資組合的 NOI 利潤率季對季下降，年對年表現良好。想了解驅動因素，包括 Life Plan 投資組合的季節性，以及 Brookdale 過渡在總投資組合中應如何進展，未來季節性預期為何。

答Jonathan Hughes 表示，同店 NOI 季對季下降，利潤率壓縮 40 個基點，原因是典型季節性：4 月勞動力增加、更多費用天數和較低銷售。入住率季對季增加 10 個基點，IL 入住率增加 50 個基點，但 SNF 入住率因夏季季節性較低而下降。Life Plan 社區通常在第四季和第一季有強勁入住率成長，與傳統租賃高齡住宅相反。居民潛在客戶管道強勁，有助達成 2026 年銷售目標。過渡投資組合於 4 月 1 日完成，兩個營運商進展顯著，新營運商和資本計畫應能改善入住率。LCS 進入 Life Plan 投資組合時有類似軌跡，預期未來 2 到 3 年有 50% 以上 NOI 成長潛力。

問關於目前部署資本的想法，以及債務和股權之間的融資選項。流動性不是限制因素，但有什麼阻礙收購步伐加速，相對於下半年假設的 4 億美元（$400 million）額外收購？公司如何看待融資，以及今天願意利用債務容量的程度？

答Kelvin Moses 表示，今年已將 IPO 和增發的大部分資金投入增值性收購，收購管道非常健康。目前資產負債表上的現金投入低 6% 或約 6% 初始收益率的收購具有高度增值性，會繼續運用。公司有約 $500 million（5億美元）循環信貸額度，可擴大至 $1.5 billion（15億美元），另有 $100 million（1億美元）延遲提取定期貸款未動用。計入已簽約資產後，現金約 $400-plus million（4億多美元）。會繼續審慎管理資產負債表，無負債是優勢，會策略性運用。Scott Brinker 補充，產業火熱時容易犯大錯，公司極度自律，寧願做 $1 billion（10億美元）超高品質交易，也不做 $5 billion（50億美元）邊際交易。

問關於長期供給問題，是否估計過目前市場租金與足以證明新建案合理性的租金水準之間的差距，特別是在成長較高但較易開發的陽光地帶（Sun Belt）型市場？

答Scott Brinker 表示，沒有簡單答案。大部分新供給最初會集中在超高端的豪華產品，但需求池在極端水準下會縮小。取得開發許可、購買土地、繪圖、建造需要時間，且找到債務和股權融資並不容易。距離大量新供給交付還需要好幾年。需求仍以 4% 到 5% 成長，入住率和租金成長可能使資本化率下降，但開發數學仍不容易。租金需要成長的幅度因市場而異，可能從 10% 到 30% 不等，但無論如何都高於現有租金水準。

問自 IPO 以來資金成本顯著改善，這是否讓 Janus 能夠在主要市場追求更新、更大的建築，或提升到更高品質的資產？

答Scott Brinker 表示，投資策略沒有真正改變，資金成本改善只是讓投資更有利可圖。目標的營運商、市場、產品類型、回報概況、相對於重置成本的折價都沒有改變，唯一改變的是投資利差更為正面。

問排除不可退還入會費的 RevPOR 成長季對季略微下降，原因是什麼？是否仍預期該數字會重新加速至 CPI 加 200 個基點（200 bps）左右的長期平均水準？

答Jonathan Hughes 表示，對 RevPOR 的看法沒有改變，仍會看到年對年中等個位數成長。季對季比較因季節性而有點不穩定，但需求存在，社區為居民提供的價值仍然存在。更新展望是由全面性因素驅動，RevPOR、入住率、費用都稍微好轉。季節性比較使得季對季比較困難，實際上沒有什麼改變。

問公司多次提到關注獨立生活（IL）業務，是否因為更以 IL 為中心而看到比同業更多或更少的收購機會？是否看到 IL 有更好的利潤空間？展望 IL 業務時，心中是否有最終利潤率目標？

答Scott Brinker 表示，投資組合中約 70% 的單位是獨立生活，主要由入會費組合驅動。公司喜歡連續照護（continuum），並非只強調獨立生活，擁有和收購的絕大多數都有某種連續照護，最好三種產品類型都有，至少兩種。年至今的 $1.8 billion（18億美元）收購中，約 60% 是獨立生活。公司喜歡較大的建築和連續照護，其他標準是市場驅動和營運商驅動，加上回報和每單位價格。

問引進新營運商時，通常給他們多長時間評估表現，再決定是否轉換方向？當營運商帶來交易案時，是否影響管理合約終止權？營運商是否擁有更多談判籌碼？

答Scott Brinker 表示，合約結構與合作夥伴高度一致，費用主要取決於物業長期表現，形成共同目標。合約中有績效期望，但這是波動性高的行業，事情會逐季或逐月變動。會找到每日表現與業務變異性之間的平衡。如果有人一段時間表現不佳，公司有合約權利做出變更。Patrick Cheng 補充，評估營運商是承銷流程的一部分，除了目標一致性、文化、誠信、創新，還看他們在市場和特定產品（如 Life Plan、獨立生活、記憶照護）的成功實績，評估從接管資產前就已開始。

問本季出售的負 NOI 資產背後的故事是什麼？未來是否還有其他類似、可能即將出售的資產？

答Scott Brinker 表示，那是單一事件，是休士頓一棟有技術護理的高層建築，由 Brookdale 管理，長期以來沒有獲利，儘管付出很多努力仍無法轉虧為盈，因此決定出售。要為那種產品類型找到另一位營運商並不容易，但出售價格很好，至少相對於目前或過去 10 年的 NOI 而言。投資組合中沒有其他打算變現的資產。